Parasal sıkılaştırma dönemlerinde, iç talebin dengelenmesinin dış ticaret dengesi ve cari denge üzerinde olumlu etkilerinin olması beklenir.[1] 2023 Haziran ayında başlayan ve politika faizinin kademeli olarak yüzde 8,5 seviyesinden Nisan 2024 itibarıyla yüzde 50 seviyesine getirildiği son parasal sıkılaştırma süreci de enflasyonun yanı sıra aralarında dış ticaret ve cari dengenin bulunduğu çeşitli makroekonomik göstergeleri etkilemekte. Bu blog yazısında son dönemde uygulanan parasal sıkılaştırma adımlarının dış ticaret ve cari denge üzerindeki etkilerini betimsel olarak inceliyoruz. Bunu yaparken son yıllarda deneyimlediğimiz iki büyük parasal sıkılaştırma dönemini mercek altına alıp içinde bulunduğumuz dönemdeki gelişmeleri yorumlayarak kısa vadeli öngörülerimizi sunuyoruz.
İncelediğimiz sıkılaştırma dönemlerini 1 haftalık repo faizinin en düşük ve en yüksek değerlerinin farkına göre tanımlıyoruz. Buna göre, söz konusu referans sıkılaştırma dönemlerinden ilki 2018 yılının üçüncü çeyreği ile 2019 yılının ikinci çeyreği arasındaki bir yıllık döneme denk geliyor. Bu dönemde politika faizi Mayıs 2018’deki yüzde 8 seviyesinden oldukça hızlı bir artışla Eylül 2018’de yüzde 24 seviyesine ulaşmış ve Temmuz 2019’a kadar bu seviyede kalmıştı. Referans aldığımız ikinci sıkılaştırma dönemi ise 2020 yılının son çeyreği ile 2021 yılının üçüncü çeyreği arasındaki bir yıllık dönemi kapsıyor. Bu dönemde de politika faizi Ağustos 2020’deki yüzde 8,25 seviyesinden kademeli bir artışla 2021 yılının Mart ayında yüzde 19 seviyesine ulaşarak Eylül 2021’e kadar bu seviyede kalmıştı.
2018 yılında başlayan sıkılaştırma döneminde politika faizindeki toplam artış 1600 baz puan olurken 2020 yılında başlayan dönemdeki artış 1075 baz puan olmuştu. İçinde bulunduğumuz dönemde ise Haziran 2023’ten bu yana politika faizindeki toplam artış 4150 baz puana ulaştı.
Blog yazısı boyunca kullandığımız grafiklerde görsel kolaylık sağlamak adına, belirlediğimiz sıkılaştırma dönemleri taralı alan ile gösterilmekte.
Dış Ticaret Gelişmeleri ve Reel Dengelenme
Öncelikle ihracat gelişimine baktığımızda, ele aldığımız ilk sıkılaştırma döneminde nominal olarak ihracatın istikrarlı seyrini devam ettirdiği, miktar olarak da ılımlı bir artış sergilediğini görüyoruz (Grafik 1). 2020 yılında başlayan sıkılaştırma döneminde ise salgın sonrası uluslararası ticaretin toparlanmasıyla birlikte hem nominal hem de reel ihracatın güçlü bir artış kaydettiği net bir şekilde görülüyor.
Söz konusu dönemleri ithalat bazında incelediğimizde de 2018 yılında başlayan ilk referans sıkılaştırma döneminde ithalatın hem nominal hem de reel olarak öncelikle belirgin ve hızlı biçimde gerilediği, bunu takiben toparlansa da uzun süre sıkılaşma öncesi seviyesinin altında kaldığı gözleniyor (Grafik 2). Bununla beraber, 2020 yılında başlayan ikinci referans sıkılaştırma döneminde, ithalat tarafında beklenen düşüşü nominal ithalat verilerinde izleyemiyoruz. Diğer taraftan, 2021 yılında dolar cinsinden ithalat fiyatları, salgın sonrası küresel talepteki toparlanmanın da etkisiyle bir önceki yıla kıyasla yüzde 24,2 oranında yüksek bir artış göstermişti. Buradan hareketle söz konusu fiyat etkileri dışlandığında, ithalatın ilgili dönemde miktar bazında azaldığı görülüyor. Bu durum, para politikasının ithalat talebi üzerindeki etkilerinin miktar bazında (diğer bir deyişle reel düzeyde) yorumlanmasının da önemini vurguluyor.
İçinde bulunduğumuz sıkılaşma dönemine odaklanıldığında ise ihracatın, dış talebin de desteğiyle nominal olarak gücünü koruduğu görülürken miktar bazında ılımlı bir artış eğilimi göze çarpıyor (Grafik 1). İthalat tarafında ise parasal sıkılaşmanın talebi kısıtlayıcı etkilerinin görülmesiyle birlikte, 2023 yılının ikinci yarısından 2024 yılının ilk çeyreğine uzanan süreçte nominal ve reel ithalatın beklendiği üzere belirgin biçimde azaldığı görülüyor (Grafik 2).
Kısacası, içinde bulunduğumuz sıkılaştırma döneminde, önceki sıkılaştırma dönemlerinde olduğu gibi ihracat miktarındaki artışın sürdüğünü, ithalat miktarında ise sıkılaşan parasal ve finansal koşullarla uyumlu olarak bir düşüş gerçekleştiğini görüyoruz. Bu görünüm, önceki dönemlere benzer şekilde parasal sıkılaştırmanın dış ticarette reel dengelenmeyi de beraberinde getirdiğine işaret ediyor.
Cari Denge ve Alt Kalemleri
Bu bağlamda veriler, ilgili sıkılaştırma dönemlerinde dış ticaret dengesinde milli gelire oran olarak belirgin bir iyileşme yaşandığını ortaya koyuyor (Grafik 3). Dış ticaret dengesi cari dengenin önemli bir kısmını oluşturduğundan, parasal sıkılaştırma dönemlerinde dış ticaret dengesinde görülen bu türden somut bir iyileşme cari dengeye de büyük ölçüde yansıyacak. Öte yandan, cari dengenin diğer bir önemli alt bileşeni olan hizmet ticaretinin seyri de bu dönemlerde cari dengede beklenen iyileşmenin düzeyinde belirleyici bir unsurdur. Nitekim referans olarak aldığımız ve iç talebin kısıtlandığı iki parasal sıkılaştırma döneminde, turizm gelirlerinin sürüklediği hizmetler dengesi, cari dengedeki iyileşmeye önemli katkı sunmuştu. Son sıkılaştırma dönemini içeren 2023 yılının ikinci yarısında ise hizmetler dengesi güçlü görünümünü sürdürmekle birlikte milli gelire oranla bir miktar gerilemiş (Grafik 4).
Söz konusu iki alt ticaret kaleminin öncülüğünde gelişen cari dengenin toplamdaki seyrine bakacak olursak, ilgili iki referans sıkılaştırma döneminde de belirgin iyileşmeler göze çarpıyor (Grafik 5). 2018 yılında başlayan ilk dönemde cari denge kuvvetli bir iyileşme göstermiş ve bunun sonucunda açığı kapatmakla kalmamış, fazla verir hale gelmişti. 2020 yılında başlayan parasal sıkılaşma döneminde de benzer nitelikte bir toparlanma yaşandı. Bu dönemde, 2021 yılında ithalat fiyatlarında izlenen yüksek artışlara rağmen dış ticaretteki reel dengelenme ile hizmetler dengesindeki iyileşmenin desteğiyle cari açığın milli gelire oranında önemli ölçüde azalma kaydedildi.
Süregelen parasal sıkılaştırma sürecinde ise, hizmetler dengesinin milli gelire oranındaki gerilemeye rağmen, mal ticareti tarafında 2023’ün ikinci yarısında başlayan ve 2024’ün ilk çeyreği itibarıyla devam eden ve miktar endekslerinin ima ettiği reel dengelenmenin de desteğiyle cari dengenin eğiliminde önemli bir iyileşme sağlandığı görülüyor. Mevcut veriler, iyileşmenin yılın ilk çeyreğinde de sürdüğünü ve cari açığın milli gelire oranının yüzde 2,7’ye gerilediğini gösteriyor. 2024 yılının ikinci yarısında, parasal aktarımın gecikmeli etkilerinin devreye girmesiyle, iç talepte belirginleşen dengelenme ile birlikte cari dengedeki iyileşmenin devam edeceğini öngörüyoruz. Burada, reel kurda beklenen değerlenmenin cari denge üzerindeki olumsuz etkisinin, iç talepteki dengelenme neticesinde fazlasıyla telafi edileceğini tahmin ediyoruz. [2]
[1] Kuramsal olarak göreli fiyat değişimlerinin de dış ticaret dengesini etkilemesi beklenir ancak bu güncede dış denge üzerinde daha belirgin bir etkisi olan iç talep üzerinden bir anlatımı benimsiyoruz. Gelir ve göreli fiyat değişkenlerinin ithalata etkisi için Çulha, Eren ve Öğünç (2019) ve Iossifov ve Fei (2019) çalışmalarına bakınız.
[2] İlgili yazındaki çalışmalar, reel kurun ihracat üzerindeki etkisinin sınırlı ve ihracatın temel belirleyicisinin dış talep olduğunu raporlamakta (Çelgin, Gökcü ve Özel, 2019; Kazdal ve Gül, 2021; Demir, Kazdal ve Gül, 2023).